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19年消费:否极泰来!

19年消费:否极泰来!

  摘要  消费下滑,何时休矣?过去两年多以来,消费增速的持续下滑引发市场担忧。

从企业收入角度看,社零增速和限额以上零售增速双双滑落,并在今年4月创下新低。

从居民支出角度看,城镇居民人均消费支出增速也是震荡下行。   跌跌不休,原因何在?我们认为,消费增速下滑,既有长期因素,也有短期扰动,主要原因有以下三个。 一是过去两年居民大幅举债购房,购买力透支挤出消费。 居民房贷余额在3年内翻了一番,居民中长贷、短贷增速也相继进入上升通道。 因而17年居民可支配收入增速虽然上升,但剔除房贷本息偿还后,收入增速却明显放缓,这很好的解释了17年居民消费支出增速的下滑。 二是过去两年政策刺激频出,透支了购车需求。 小排量车购置税减免政策令乘用车“刚需”前移,而“公路治超”、“国五标准”实施,则令商用车“更新需求”前移,其结果都是寅吃卯粮,虽然提振了16、17年的需求,但也透支了18年需求,因而汽车销售增速冲高回落,目前仍在探底。 三是节日错位,导致4月社零增速偏低,掩盖了真实需求。 19年4月假日只有8天,同比减少了20%。 我们保守假设假日消费为工作日的倍,可计算出今年4月的实际消费增速为%,累计增速%,均高于去年末的%。   消费回暖,动力何来?我们认为,19年消费增速有望回升,并成为本轮经济见底企稳的主要驱动力。 首先,从限额以上消费的结构来看,必需消费有望保持稳定,可选消费有望反弹。

过去三年必需消费增速整体稳定在5%左右,今年1季度也仍保持在%左右,年内有望继续企稳。 而可选消费增速在去年底已由负转正,占比最大的汽车消费将在5月迎来低基数,因而可选消费增速的回升应是大概率事件。 其次,在房住不炒、棚改退潮背景下,前期居民加杠杆带来的挤出效应将明显弱化。

本轮经济下滑以来,政府保持定力,去年7月底政治局会议称“坚决遏制房价上涨”,今年4月底政治局会议重提“房住不炒”,而过去两年地产销售也是量缩价平。

此外,今年全国棚改目标较去年几近腰斩,豫浙皖川等棚改大省均大幅下调开工目标。 19年对消费的挤出效应将明显弱化,居民购买力的修复有望支撑消费回暖。 第三,18、19年居民部门减税,将直接提升居民可支配收入,从而提振居民消费。 19年政府宣布减税降费2万亿,我们测算今年给居民部门减税降费约1万亿,假定边际消费倾向为70%,则可增加7000亿的居民消费,足以把社会消费总增速从年初的8%提升到年底的10%以上。

最后,汽车消费受益于低基数效应以及新一轮的政策刺激,有望在19年下半年迎来回升。 本轮汽车消费增速的快速下滑始于18年4月,这意味着今年5月开始将面临低基数效应,而从高频数据看,5月前三周乘用车零售增速已现反弹。 而广东省放开汽车限购,上海等15省市实施“国六”标准,则标志着新一轮政策刺激已经启动。 实际上,国际比较来看,当前我国人均汽车保有量依然偏低,不仅远低于美欧日等发到国家,甚至低于全球平均水平,未来仍有较大成长空间。

  消费主角,经济磐石!过去的经济回升通常由房地产投资和基建投资引领。 但影子银行融资仍在萎缩、政府举债全面规范,意味着未来基建投资增速上行空间或较有限;棚改目标大幅下调,地产销售持续负增,意味着未来地产投资增速易降难升。

而15年以来,消费增速就已超过投资,消费对经济增长的贡献率也远高于投资,因而未来即便投资增速小幅下滑,靠消费的回升也能稳住经济增长。

从二战以来美国和日本的经验看,随着储蓄率见顶回落,投资率、投资增速下滑,消费取代投资、成为经济增长的主要贡献者,都将成为必然,而这也是一国经济迈向成熟的重要标志。

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